2016年中国资本市场的开局不甚理想，新三板市场也随A股市场起起伏伏。资本市场顶层制度设计成为市场谈论的焦点，各方人士多有抱怨调侃。相较于目前A股政策设计由于历史原因带来的诸多掣肘，新三板自成立之初，相对完整和前瞻性的顶层制度设计提供了可借鉴的经验教训。新三板像一个新生的孩子，青春无暇，除了具备老三板的功能，参考美国及台湾的制度设计，经过3年左右的成长历练，已经出落成一个落落大方的闺秀，朝气蓬勃，让人忍不住多看几眼。
新三板“注册制”是了不起的制度创新
先说说新三板挂牌的制度创新。市场热议的注册制在新三板已经完整的呈现。A股市场的保荐人签字负责制在新三板变成了会计、法律、研究的团队负责制；时开时关，看市场和证监会脸色的排队审核变成了3-5个月的注册上市，寻租空间小了很多。
虽然，出现了新三板借壳的个别现象，反倒说明了市场被企业认可，急了；
虽然，新三板曾一度变成了“资管板”，初期的制度设计，确实给资管等类金融公司提供了一次翻身机会，不完全是坏事；
虽然，注册制带来了中介机构不顾专业性而疯狂圈地的现象，在市场发展初期，激活各方面力量参与，也算初级阶段的中国特色；
虽然，制度设计要求的券商终身督导不尽人意，但给了更多专业机构为三板企业提供全产业链服务的机会，辩证地看，看主流。
民生证券研究院执行院长管清友博士提出：注册制是中国资本市场传统机制体系终结者，作者深表认同。注册制将消除稀缺性溢价，企业内在价值体系迎来重塑。2016年，新三板预计挂牌家数突破12000家。克强总理提出的为中小微企业提供直接融资渠道正在变为现实，新三板将实干兴邦落在了实处。
当然，前文这多么“虽然”，也意味着目前的制度设计确实需要结合国内实际，更加优化。
分层和转板有望破解流动性难题
市场对新三板的不理解，更多体现在对流动性纠结。
打个比方，一件艺术品，为什么一定要经过佳士得春拍、秋拍才能价值连城。我们调研的很多优秀三板企业，在挂牌伊始，没有在资本市场过多的认识，这一年间走了很多弯路。最近这半年，大批优秀新三板企业开始意识到，酒香也怕巷子深，开始走出去，路演推介，参加各种论坛交流。市场投资机构突然意识到，原来三板有这么多“隐形冠军”和“未来战士”。市场正在被激活，一方面是企业醒悟了，另一方面，也是股转系统拟推出的分层制度倒逼企业走出去了。
民生证券管清友博士总结目前流动性困境的原因有三个方面：1、没有合理的退出机制，造成堆积，瑕掩瑜；2、没有合力推出真正的“明星”股票，财富效应不够；3、做市制度不完善，券商考核有问题。这三点总结，精辟精确！
再侃分层制度。我认为分层意味着政策背书，所以，对企业和投资机构来讲，分层标的就成了唐僧肉。A股市场已经通过竞价交易自动完成了分层，市场分化、标的分化，本来很好的趋势，但A股的顶层设计问题，使得系统性风险成了最大的风险。相比较而言，新三板由于没有历史包袱和严重制度缺陷，行业和公司基本面风险是最大风险。这就体现了新三板市场是个专业机构市场，投资机构要靠专业性发掘未来的谷歌、苹果，这是未来成熟市场的雏形。
个人观点，分层制度的推出是真正的救市之举。分层推出，创新层标的公司将成为场外4000亿甚至更多新三板基金集中投资的标的池，带来流动性和连续竞价的可能。据我们调研了解，很多A股公司已经与新三板公司有各种合作、合资、并购的意向，但由于新三板定价的不市场化，交易价格成为目前的谈判纠结点。分层后，标的交易活跃，价格相对市场化，A股与新三板公司的合作可以进行，进而带动目前缺乏成长性的A股标的价值重估，优秀A股和新三板公司同时激活，新三板公司融资后开展新业务、并购重组，业绩逐步兑现，交易更加活跃。一个子活，一盘棋全活。
新三板公司转板也是市场期待和投资的逻辑之一。新三板公司转板，无非看中A股的估值较高和交易活跃，如果分层及配套政策合理适时推出，新三板自身流动性困局破解，估值和交易问题也就迎刃而解。本来，新三板定位就不是A股的孵化器。多层次资本市场，各自独立发展，机构公司各取所需，这将是健康的多层次资本市场。
以上的侃侃而谈，是个人不成熟的看法。只想分享一个理念，新三板市场是VC市场，是全产业链投资服务的市场，要用共享经济的理念和专业性呵护它。一个有格局、有见识、有实践的基础交易市场，才能体现公开、公平、公正的市场规则。2016年，我们的年度策略报告名字为《新三板拐点》，其实也是中国资本市场拐点。在专业机构和良心企业家的共同实践下，中国多层次资本市场大有希望！
（本文作者为 国元证券研究中心研究员）
