荣正咨询郑培敏：新三板是真正的市场化资本市场

　　昨日,在首届“互联网+”激荡新三板千人大会上，荣正咨询董事长兼首席合伙人郑培敏讲述了自己对新三板的态度从抵触、到接纳、到最后成为“三板铁杆粉”的过程。郑培敏从事证券业务20余年，对中国证券市场的发展历史和弊病有着很深的研究。在今天的演讲中，郑培敏发表了自己对新三板的见解，同时，从注册制、股权激励等角度将新三板与主板市场做出了比较，最后得出“新三板前途无量、大有可为”的结论。

　　本人开咨询公司17年了，从事证券业务20多年。作为一个老证券，8、9个月以前，我根本看不上新三板，觉得这完全是很荒唐的事，很屌丝的市场。但是，自从去年四季度和股转系统领导做了一次交流之后，我对新三板的态度顿时做了180度调整，开始关注和关心新三板。我做了17年上市公司的研究和操作，在我的心目中，已经把股转系统已经定义为北交所。事实上，新三板已经是北交所，新三板受到非常的重视，这里集中了潜在优质企业，成为高成长企业竞争的市场。

　　门槛降的过低新三板就毁了

　　在过去3-5个月当中，大家非常关注资本市场的一个关键词——注册制。大家也在预期3-6个月证券法通过以后会有什么时候注册制？其实新三板已经是事实上的注册制，所以我们不要被名称误导。我认为，沪深交易所注册制的开出毫无悬念，一定会开出，但是这个注册制一定不是大家想象的注册制，可能叫“伪注册制”。很多人希望新三板降低投资门槛，但是我非常认同陈东升先生的观点，千万不要降，至少不要降到过低，一旦降到过低，散户老大妈进入市场，新三板就毁了，很多创新的制度就不能做了。为什么主板很多再融资要审批？因为保护老大妈，保护很多风险承受能力很弱的投资者。沪深交易所的注册制不会是大家想象的注册制，不能想象沪深交易所一星期100家上市公司，但是新三板可以。新三板对初创型企业的风险有了制度上的宽容，只有有了宽容才有创新的可能。

　　股转系统是完全的市场化机制，什么叫市场化机制？我允许你到菜市场来摆摊，你卖白菜还是鲍鱼？只要是合法的，不能上毒品，不能上三聚氰氨。但是，白菜和鱼刺鲍鱼究竟卖什么价格？监管机构不管，完全依靠市场化的定增来决定。新三板为很多企业融资创造了很好的氛围，没有行政管制。这是我研究新三板公司治理结构的前提，我们对新三板非常看好。

　　我做了17年的A股上市公司的研究，或者说股权激励操作。A股上市公司在过去10多年当中非常重要的改革，2005年2月19号，尚福林做了一件很重要的事——股权分置改革。以前，中国资本市场非常奇葩，国有股、法人股不能流通，所以大股东不关心股价，不关心市值，股民自娱自乐炒来炒去，通过股权分置改革，让大股东和小股东趋于一致。股权激励让员工和经营者都有股权的金手铐，他们关心企业的发展，如果企业毁灭价值，他们的股权就会贬值，因此，他们为了自己的利益会把企业做好，最后在股市上获得收益。可以想象新浪、搜狐、BAT这样的互联网企业没有股权激励行吗？小米360没有股权激励行吗？所以只有股权激励才能让传统企业拥抱“互联网+”，转型更加顺利更加成功。

　　从股权激励看新三板与传统资本市场的不同

　　股转系统与沪深交易所有着重大的不同。在沪深交易所里面，有一个很重要的法规叫做“上市公司股权激励管理办法”，做了很多限制框架，现在A股上市公司是690家公司做了股权激励，占2700家A股公司的24%，这个数字在纳斯达克纽交所是90%以上，可以说我们国家是路漫漫其修远兮，有很多治理优化和完善的空间。但是在新三板，股转系统到今天为止还没有股权激励办法，在一个月之前股转系统第一次做官方的股权激励培训和研讨会，讨论在未来要不要出新三板的激励办法。我认为，新三板不要出太具体的股权激励管理条例，但是要出是指导性意见，更多的应该是信息披露。

　　新三板比传统的沪深交易有几大优点。

　　第一，如果我们的一个企业在纳斯达克上市，在上市之前可以带给员工赚取收益的可能。但是，在我们国家沪深交易所IPO辅导上市中，是不允许一个企业存在未行权的股本。但是，股转系统允许，股转系统一切以信息披露为指引，只要告诉投资者可能有10%的期权，很便宜，你愿意买我的股票吗？这非常好。

　　第二，股转系统在目前没有办法管理的情况下，定量、定价、定人、定时都是非常灵活。比如沪深交易所不允许监事持股，股转系统可以做；沪深交易所一个上市公司不能超过10%的员工股权激励，但是股转系统没有规定，这意味着如果你是一家人力资本密集的公司，做15%、20%、甚至30%员工持股都可以，只要你披露。我一再强调一切以披露为导向，投资者是否决定认购增发，是否在协议转让或者做市市场作为买家，只要看信息披露。另外，股转系统可以允许合伙平台的间接交易对象，沪深交易所直接持股，如果这个人离职对他股权激励很麻烦，即便做了股权激励也只能提高留人的概率，不能保证绝对没有人员流动。股转系统间接持股有很大的灵活度，目前的股权激励不需要审批，在两个月之前沪深交易所500、600家做的股权激励都要经过审批，在市场经济条件下应该没有审批的概念，只要披露，只要备案，不需要行政审批。从股权激励很小的事情，我们看到了股转系统市场化的空间。

　　拿了那么多“easy money”,创新就毁了

　　股转系统2500家公司里面有40家公司做了股权激励，只有1.5%左右，空间非常大。我们公司做7年沪深交易所服务，股票期权从2005年以来做了170多家。我们把新三板企业看作是公众公司，很规范，有股价有市值。企业可以用市值经营你的员工，如果一家企业用5000万销售额发奖金，但是5000万销售公司很可能是10个亿市值，相当于发了1亿奖金，把虚拟的股票变成了真金白银的现金。最近一个阶段，新三板经历了短期的熊市，这没有关系。如果按照3、4月份势头走，证监会和股转系统不管，是非常危险的。正因为新三板的规范监管，使得我们可以预期，新三板前途无量、大有可为。